一、股市五剑客话股改(上):股改功过反思
主持人权静：各位新浪的网友，现场的观众朋友们大家好！欢迎您来到新浪财经金麒麟论坛财经沙龙主题，金麒麟论坛是新浪财经隆重推出的年度品牌活动。论坛中的财经主题沙龙会随时跟踪热点的财经话题，今天我们想和大家一起共同反思中国资本市场最大的这场变革—股权分置改革。
从2005年开始的股权分置改革，大家都知道，扫清了“同股不同权，同股不同价”的制度障碍，直接催生了一轮波澜壮阔大牛市，998点至6124点，28个月飙升513%，而在2008年，6124点到如今的3000点之下也只用了9个月的时间，似乎一切又推倒重来。可以说，三年时间，一场轮回，成也股改，败也股改，如何解析股改？先请出我们今天的嘉宾，坐在我左手边的第一位是上海睿信投资管理有限公司董事长李振宁，先跟我们的新浪网友打声招呼！
李振宁：新浪的网友大家好。
主持人权静：李教授曾以市场人士身份参与了证监会股改的许多重要工作，成为股权分置改革智囊团成员之一。是证监会规划委成立的全流通改制研究小组的一员。相信李老师的这一身份能给大家带来关于股改的更多权威的信息。李老师旁边这位是经济学家韩志国教授。韩教授，您好。
韩志国：大家好。
主持人权静：韩教授是北京邦和财富研究所所长。韩教授在中国资本市场规范发展、中国股市走出边缘化、国有股减持等问题上有诸多富有影响力的言论，主张把本应属于市场的权力无条件、无保留地还给市场。那韩老师旁边的这位是张卫星老师，现任高德黄金的总裁。
张卫星：新浪网友大家好。
主持人权静：张教授是中国最早提出中国股市存在股权分置问题的学者之一，长期从事金融证券投资和研究工作。那边上这位是方泉老师，是《证券市场周刊》前主编。从中国证券市场设立，坚持报道15年的证券新闻记者，对政策、市场两个领域信息的敏锐捕捉能力与判断能力，来自媒体的资深观察家。
方泉：新浪网友大家好。
我们的标题叫股市五剑客共话股改，本来还有一位是刘纪鹏教授，但是很遗憾，刘纪鹏教授现在身在澳洲，当时收到我们邀请的时候第一时间打了越洋电话，但是今天还是不能来，不过也没关系，他也给我们寄来了一段他在澳洲录的录音，表示他对股改的思考，请放VCR。这段录音的名字叫做《痛苦的反思》。
刘纪鹏教授VCR：
一看到新浪网的这个邀请之后，我瞬间那颗平静的心又被它撩拨起来了。
中国人，中国的体制能不能敢于对自己进行反思，我们的股市走到今天，到底是什么原因，有多少是方向性的错误，和方向性的争论，有多少是方法性的错误和方法性的争论。我们的股市直到今天仍在困难中痛苦的挣扎，中国经济本来在最有希望的一年却出现了最困难的局面。
我们的体制是一个不敢于反思自己的体制，我们的监管部门也是一个不敢于对自己进行反思的监管部门，而历史又不给人以重复性，一次性的改革，一次性的实验我们很难印证它的失误和它的成功，惟一的就是看效果。而从效果来看，股改这是一个伟大的创举，我们经过了四年的奋斗才换来了国九条和四二九通知，然而在随后的方法的改革中，在单一送股模式这种模式下我们却产生了极大的问题，而在这个过程当中，在方向之战我们打胜之后，在方法之战上我们的立场背后的争论又谁知道呢？这些话能说吗？这些话说的话仅仅是决定着某个群体的命运，还是决定着国家的命运，我们反思的目的是什么？是不是为了要建立一个新的机制，这个机制就是让我们今后少犯错误，而抛开放个人恩怨和个人利益和部门利益，这是一个伟大的民族，一个伟大的行业崛起的必要条件，而我们有吗？我们这些话说出来就会得罪一批人，今后你就没法在这个市场生存，这也是我半年以来痛苦，决定不再说话，我自己离家出走的重要原因。
可是每天关注着股市，每天看着我们的形势，我们的情势还在急剧恶化，而我们监管部门却在说，随着股市的下跌大小非不再出来了，大小非的冲动是和股价有关，成正比的，这样的结果能行吗？这样的结果不是我们简单的对历史的一个回顾和反思，是我们对未来，我们还仍然潜伏着巨大的危机，仅仅再来一次“缩一帕二”就能解决问题吗？我们有没有更好的办法，我们究竟在这场股改当中失去的多少好的办法，这是非常令人痛惜的。所以最近一个时期我谢绝了中央电视台，谢绝了很多媒体的采访，我不再说话，因为如果我说就意味着我控制不住自己，我会得罪一些人，特别是我的朋友。所以我尊重这些人的意见，我不讲话了，可是我不讲话能唤起他们的觉醒吗？我不讲话能让他们从现在的这种部门的狭隘之中走出来吗？
实际上在2005年那场股权分置改革当中我就已经意识到了，我说的话没有人听，尽管我五十多岁了，但是一个二、三十岁的小伙子就可以否定我，因为他手中有权利。我深深的感觉到权利的重要性，你们很难想像我在2005年股改大获成功，推出，一片繁荣的时候我痛苦的悲哀，我说季股将变成鸡骨头，只有骨头没有肉，单一送股股改模式风险严重滞后，必须引起高度警惕。
支持新浪网吧，去敢于反思吧，我们的监管部门就应该首先站出来，你们来组织这场反思，股改这么伟大的一场战斗，我们自始至终到底失误在哪儿，今天看来失误是毫无疑意的，这是定局的，但是反对股改的人他们认为就不应该股改，我们这些支持股改的人现在也觉得是失误，反对股改的人也觉得是失误，我们之间到底巨大分歧在哪儿？这是两条路线、两种思想的分歧，方向之战就好比是民族战争，然后民族战争解决了，我们却在阶级斗争当中我们却，也就是说我们跟海外的思想路线我们打胜了，但是在国内当中在方法之战上我们却打了败仗。
我们应该勇于反思了，应该正确的对这场股改反思了，因为它决定着未来奥运之后中国股市的走向，而中国资本市场又决定着中国经济的前途和命运，它不仅仅是决定着我们能不能抓住美国的经济衰退这样一个历史时期完成我们崛起的使命，它也标志着我们能不能利用中国资本市场的大发展，成为把资本大国之后中国金融站立起来，成为世界金融服务业的分一杯羹有一席之地，它也决定着我们能不能在今天通过膨胀的背景下办点事，把价格体制理顺，把社保，把利用宽松的稳健的财政政策把社保体制建立起来，让富人的钱为通货膨胀付出代价，让我们宽松的财政政策为吃不上猪肉，用不起汽油，用不起电力的人去做些补贴的政策。
这我一个人在一个空房子里边，看到新浪网邀请我21号参加股改反思的会议当中的这种冲动下的一种本能的反应。希望能用这些真诚唤起我这篇文章，朋友对我所说的话的理解，我也希望能用这些语言能够打动我们监管部门的心，领导者的心。
李振宁：股改大方向没什么问题
李振宁：我们中国的股市从90年代初就已经有交易了，那个时候是老八股时代，但是从一开始就有这么一个做法，大股东的股票或者是国有股、法人股都上市，但是没流通，这种状况一直延续了十几年，一直到05年的4月29号，证监会委员宣布进行股权分置改革。
那么这场改革我认为从大方向来讲没有什么问题，因为这场改革首先就是说它的前奏曲是04年2月1号发表的国务院关于大力改革和发展资本市场的九条意见。这个文件等于在十几年的中国股市历史中第一次提出要从国家战略的高度，从全局的高度来认识资本市场。
从股改的基本方法来讲，从历史来看，在当时基本上以送股为主，大小非做两年的锁定，从大方向上来讲我认为这在当时都是非常必要的，而且也只能这么做，当然现在有很多人说如果当初锁五年就好了，锁五年可能我们投资者就没有人同意，股改可能就失败了，因为当时有当时的客观情况，我们不能因为今天跌了就说怎么样。
股改我认为是中国证券市场的方向是肯定的，尽管经历了下跌，我仍然这么认为。毕竟在此之前，大股东的股票或者说70%的股票不能流通。我们出现了两个价格，一个是二级市场上留出的价格，一个是下面一对一协议转让的价格，这个价格可以差几倍，这样就没有真正的定价机制。
在这种情况下，大股东的股票不能在二级市场上流通，他也就没有兴趣把公司搞好。所以当时70%-80%的股票经常会把上市公司的资金拿走，把上市公司的利润拿走，所以当时我叫做“上市公司大股东做减法”。经过股改之后，不管怎么样，大股东的股权意识比过去提高了很多，而且股改以后，民营企业国营企业大的资产注入，虽然也有不好的，但是大部分是好的资产注入。
所以后来一个波澜壮阔的牛市和上市公司的业绩从06年、07年大幅的增长都和股市密切相关，所以我认为股改的大方向是需要肯定的。
李振宁：股改需要进一步推进
我记得刚刚推出股改试点的时候，股市不仅没有涨，反而大跌，破了千点，到了998，那个时候大家就说，股市暴跌，看来股改不对，但是我始终认为不能用价格来看一个制度变革。
因为制度变革以后，日本也有3800点跌到几千点的时候，台湾也有12000点跌到2000点。就是说股改改了，解决的是全流通的问题，全流通解决之后还有很多改革需要推进，所以后来还会出现这种大波大浪的问题，很多都是我们没有很好地学习股改的经验，用市场化的办法去进一步加深市场的改革，没有推进改革。
主持人权静：李老师给我们简单的回顾了股改当时的经过，同时也带出了一个问题，也是我们今天想跟大家讨论的第一个问题，股改的功在哪里？股改的过在哪里？是功大于过，还是过大于功？
韩志国：中国股市这一轮的暴涨暴跌，我认为主要的原因就是成也股改，败也股改。
这一轮的股改我确定为决定股市命运的治理，是一次产权革命，是中国资本市场的第二次革命，我是这样定义的。
当时从2001年中国股市从成立以后一直是流通股和非流通股，为什么要这样搞？因为中国股市成立的时候，当时是受到整个社会的质疑，之所以确定非流通股是因为怕国有资产流失。
这和现在正好是反的，现在怕不流通，那时候怕流通。
但是在2001年补充社保基金启动了国有股减持以后，市场就狂泻。国有股和非流通股的问题就像悬在人们头上的剑。所以经济持续高速增长，股市持续下跌。
2001年到2005年的时候，我们GDP整整翻了一番，但是股市下跌了80%，当时各方的共识是，股权分置就是中国股市的一个癌瘤，必须把这个瘤子切掉。在这种情况下启动了股改，所以启动股改本身没有错，不启动是不行的。
张卫星：各位老师都是我们股权分置改革的亲历者，其实股权分置我自己的看法就是说，我们把股市建错了，股份制最简单的道理“同股同权，同股同价”，中国搞出来的不同股，不同权，不同价。
我最近看到罗杰斯就说，从来没买A股，因为他搞不明白，香港股这么便宜，A股这么高，傻瓜才会买。
这个制度对我们的影响的确很大，我们现在要反思，一定要深刻反思一件事情。
前一段时间我们还看到了宁波银行的职工成为了百万富翁。所以中国股市我呆了十几年了，我看到到了四波牛市，93、96、99年，05年，一波几百万的股民到两千万到六千万然后到了一个亿，而最后的结局就是割韭菜。
张卫星：股改对价低导致暴涨暴跌
这个事情的原因和我们股权分置有很大的关系，但是股权分置改变了，现在这个问题还没有得到明显的解决，从证券公司通道进入股市这个群体整体严重的亏损，而且在我能够看到未来的几年时间里面还会亏损。
股权改革最大的问题，我和韩老师一致的，一开始要多给，我们开始要对价多补偿，给流通股再多的补偿也不过分。因为完全是股民，多给价快流通。最后的改革方案拿出来的是低对价，先甜后苦，这是我们后来改革的思路。
中国股市出现两轮暴涨暴跌，这一次股权分置改革所有的政策导致了暴涨暴跌，因为暴涨暴跌，散户受到巨大的损失。原则上我们想到的牛市是稳健的长期的牛市，但是我们有失误，所以导致暴涨暴跌。最后我就说，怎么评价一个改革的成功与否？功过，一次伟大的胜利，但是代价惨痛，这是我们中国古代的一句话，我们说胜利的果实，杀敌一万，自损三千。但是我们的股权分置改革可能是杀敌一万，自损七千。
而且这个代价变成一个长期的代价，我个人认为3到5年的时间我们都必须要消化这个事情，让市场去消化。
方泉：股改是一个不断完善的过程
方泉：今天坐在这儿讨论这个问题，就是在社会上舆论上在很多人的心目当中形成了一个观点，就是前面说的观点，就是韩老师倡导的，我们现在股市“成也股改败也股改”。
我恰恰不这么认为，我觉得大家把股市现在跌到今天这个地步和三年前从1千点涨到6千点，全都归结于股改，这不是客观的。
为什么？因为我们生在一个国家就是新旧体制转轨的国家，所以改革包括股权分置改革在内的改革，它都是一个渐变的过程，某一些是突变的，但是效果不论正向或者负向。
比如两年前我们股权分置改革大功告成，那可能是那个阶段的判断。到今天我们看到股权分置改革又造成这么大负面的影响。我们大家所讲的可能都对，但是我觉得这也不一定是最终的表现，因为改革是一个不断完善的过程，所以把股权分置改革放在一个中国经济体制30年改革的背景之下，带来的新的问题也是我们所说的叫做改革带来的问题，只有用进一步深化改革的方式来解决这个问题。
方泉：股改促进了资本市场价格发现功能
我认为股权分置改革至少到今年为止有一个重要成功标志，就是说更有效促进了资本市场中价格发现的功能。因为还有三年流通期，所以价格发现功能还没有全面显现。所以说我想从价格反映价值的角度讲，只有经过股权分置改革开始，我们的资本市场的价格发现功能才能够更加的市场化，更加的立法化，也更加的国际化。
韩志国：方泉说的没错，但是我们现在可以考虑另一个问题，当时这些地方是可以避免的，是不是可以减少的？
方泉：我不认为能避免。
韩志国：这一轮牛市三大因素。人民币升值，股权分置改革和经济高速发展。长达28年的，每年以9.8%的速度在发展，而且是低成长高通胀，当时的环境是不太容易的。那么今年这一轮股市下跌首要原因是大小非，但是现在又有新的发现，高通胀低增长，还有一个国际环境的急剧恶化，现在的市场是处于长期熊市的时期。
李振宁：送股比利是市场化过程
李振宁：这个方案我是参与了设计的，从这个方案来讲本身并没有规定当初是三股还是两股，没有这么的具体。因为这个方案实际上所以能做得成功，这么短的时间内，基本上所有的上市公司绝大部分都解决了股权分置的问题，就在于它做了一个规定，让两个2/3，一个就是说全体股东2/3就是大股东投了自己的一票；第二个2/3是流通股股票。
这里边的结果就是周瑜打黄盖，一个愿打一个愿挨，股改之后至少一年之内没有找证监会说我这个不合理。不合理，你们流通股单独表决否定它。所以最后剩多少股是市场选择的结果，这并不是说证监会安排你必须做六股。
我们不能今天说股市跌了，反过来说当初应该送五股、八股，这个不是历史的态度。在当时1500家公司，1400家都通过了，大小非投票，流通股和非流通股一起投票通过。
这个改革的成功之处就在于证监会只是制订了规则，让市场里面两类利益相关者通过讨价还价去找到平衡。我认为这个至少是七分成绩三分缺点。
李振宁：这就是当时能找到的最好方案
我认为在当时这个方案是能够找到的最好的方案，双方能够达成协议，能够给流通股最大的保证，我认为这个改革是非常成功的。
而且它使我们整个国家经济命脉更多的依赖股市了，所有的大银行，大石化，我们的市值也到了30万，这是一个巨大的进步，整个市场的能力极大增强。
所以不能在非理性的情况下，跌到了这个份的时候，就说它不成功，那也有可能过半年又是5000点了，怎么办呢？这种事情不是谁能说清楚的.就像石油，一片喊200，250美元的时候，一个礼拜跌了18美元，这事儿你能说清楚吗？油价一定要飙涨了，连续多年全世界石油消费2%都不到的速度在增长，未来几年是1%，凭什么就突然翻好几倍呢？这有很多炒作因素。
李振宁：暴跌之后必然暴涨
股市也是一样，当时才2万8千亿市值，你就都送给他又怎么样。现在我们股市市值的80%是最近从海外回归的大银行和中石化、中石油，它们加在一起有75%的市值，都按照市场化的办法回来的，没有送股，同样不一样都跌了嘛。
所以股市从这个方面跌下来，有很多原因，不能因为股市涨跌了，你就对改革、全流通进行怀疑。而且大非很少，小非出去了不是坏事，出完了就有新的格局，所以我对中国股市还是充满信心，暴跌之后必然暴涨。
关键是我们当年为什么不能再多给一点。当时改革的推进特别快，为什么？没有痛，非流通股上市没有对价格形成冲击，三年以后才会形成冲击。这要反思，当时的改革太愿意赶快把这事儿干完，然后就有了这三年，三年完了以后呢…
方泉：你们都是市场中人，因为你们三个人都有各自的关于股权分置改革的方案，我没有。
刚才我介绍了，我是一个财经观察者，是市场观察的，所以我评价你们的观点。
张卫星和韩志国当时都是一派的，首先同意一点，我们中国的改革30年，想说一点，其实每一步的改革首先都是危机造成的，其次是每一步都很艰难，都很不容易。
总而言之，我们任何一场改革都是在一个在新的过程当中出来的，站在改革本身这件事情上，无论是送1还是1.5，开始了这份改革就是巨大的成功。
那么至于改革之后的结果是叫杀敌一万还是自损三千，还是自损一万三，这就是代价问题，即使你杀了一万三，你也走出了这一步，你要知道我们的国情，知道我们在转轨当中，你是从一个旧的经济体制向一个新的体制转轨的过程。
主持人权静：好，第一部分的讨论我们到此结束。休息十分钟，我们将进入第二部分的讨论。第二部分的议题是此轮股市暴跌是否归因于股改？
二、此轮暴跌是否归因于股改
主持人权静：亲爱的新浪网友，现场的观众朋友，欢迎回到我们的论坛主题。下面我们进入一个更加劲爆的话题，股市从6124到今天2864，这中间是否归因于股改，我先看看四位的态度，认为是股改造成的请举手，是或者不是？大家觉得没法一分为二来看。
李振宁：这轮暴跌不能简单归因股改
李振宁：我先来说，我认为这轮暴跌并不能简单归因于股改，很多人讲这是一个大小非解禁。
国资委本身就有一个意见，多大规模以上的解禁都必须到国资委申报，所以大非实际上是大家吓唬自己的，本来不是一个马上会有的问题，只是大家跌下来以后拿这个说事。
从客观事实看，大非卖得很少，小非的量对整个指数的影响力并不足以决定6千点跌下来。
我刚才已经讲过了，实际上就是那么几个大H股，他们决定股指的涨跌。而那些H股都没有大小非，都是后面才流通上市的，根本没有什么补偿不补偿。当时市值2万8千亿，后来最高38万亿，你能拿这个来说事吗？主要还是我们的指数设计不合理，他们的流通盘极少，市值极大，他们一跌整个动摇军心。
韩志国：股改是下跌的主要原因
韩志国：股权分置改革不是唯一的原因，但是是主要原因。为什么呢？由于去年第四季度管理层开始大幅压制股市，就彻底改革市场，我一直强调市场预期绝对不能改变，国家一定要利用这个彻底解决股权分置改革，大小非的问题很简单，现在大家注意到了，奥运会这一波行情别太高兴，是奥运行情，而且奥运一旦结束，很难说下一步，为什么不敢拿股票？
李振宁：我们现在市场没有大股东吗？没有散户吗？现在7万亿的市值，绝大部分是后面的全流通上市，原来的历史遗留的那一块很小，这是一个事实。
照你们的说法，香港也有家族持有的大股东，美国也有，我们也全流通，这两回事，股改我们要讲一个什么道理，绝不是告诉国资委，你的大股东都可以到二级市场卖给散户，然后国资委把钱卷走了，不可能的，大股东只能靠办好企业去分红，去换股，去和社会估值，只能这么做，不可能全卖给散户。
大股东一样，某一天大国企说我要亏损了，我赶紧卖，一个是你卖不掉，可能20块马上变2块，再有一个，出去你知道业绩下降，卖要坐班房的，内幕消息炒股，怎么能大股东知道业绩下降了，所以这种说法我觉得是大家在暴跌的心态下，自己拿回来吓唬自己，大股东能这么做吗？怎么做，全世界我们可以查，如果说贝尔斯登等原来150块，大股东为什么不先卖了再悄悄的再散布消息，但是那么做他就违法了，中国也是一样，能说中国银行我今天不干了，直接卖给散户，不可能的。
张卫星：不能低估大小非问题
张卫星：我们从来没有说减持，而是因为非流通股参与价格形成，这是一个新的供求关系，我觉得李老师根本没有理解韩老师的观点，所以反对无效，根本没有理解这个观点。
我举个例子，我在做实业投资的时候，一下投100万进去，我说五年回本，人家不干，三年回本考虑一下，两年我们才干，在中国，真正的估值市盈率在3倍左右。所以很多产业投资，说二十倍，十几倍，不可想象，肯定赚钱。
中国将来的全流通的股价现在已经形成了，到底市值多少，如果有人再说20倍，我们会在市场上狠狠的教训他，不可能，中国的市盈率水平到底是多少？我认为是在20倍以下，到底在哪儿？低的在5倍，高的在15倍还是20以下，但是应该在这么一个范围之内。还有一个，谁低估了大小非的问题，一定会受到市场的惩罚，包括方泉。
方泉：中国经济才是决定性因素
方泉：咱们还是围绕今天的话题说，韩老师认为是主要的因素。我认为这个大小非股权分置改革问题既是主导的因素，也是下跌的主导因素，但是我不认为是决定的因素，决定的因素还要归到李老师韩老师所说的经济学本身。
简单地概括，比如说05年开始，06年那时候叫低通胀高增长，但是由于我们股权分置改革没有搞，价格扭曲了。
过去改革30年，每年经济增长，一年一个涨停板都反映在股市上，低通胀高增长，05年是这个根本性的因素。
到了07年进入了高通胀增长，08年高增长受到了制约，可能变成了高通胀低增长，明年也可能是低通胀低增长，明年有可能是扭转的一个关键年，后年又形成了低通胀高增长，不知道，但是我觉得要遵循这个市场轨迹，这叫决定的因素。
由于中国是新兴转轨的国家，存在着大小非的问题，存在着股权分置改革的问题。我说的是大家考虑这个大小非的问题，其实影响股市的问题真正的还是经济的本身，大家大小非的问题我觉得市场在这个阶段有一点儿过了。
所以我认为，在大小非这个问题对市场的影响上，也就是在这个阶段是有重要影响的，但市场一定会恢复原形，逐渐好转的时候，那么小非，理论上到今年10月份小非基本上减完了，在那以后，中非、大非都要受一定的制约，不管是行政的还是潜规则的，这就是中国特色。所以大小非对市场的影响肯定重要，但在这个点位上，你把这个预期要做好。
主持人权静：接下来给10分钟做自由发言或者PK谁的观点。
但是这个跌我认为不是股权分置改革造成的，实际上和我们的指数设计不合理有关系，跟我们的制度安排不合理有关系。
比如说我们的机构投资者过于单一，咱们说句话，大家很多是散户，散户基本上跌过了20，或者是30，没有任何人抛。这次为什么跌这么惨？还是一种制度的安排，很多东西造成的。
还有就是说我们跌破4000点的时候，我们的管理层还在商量要不要救市，似乎救市是一个行政干预，好像我们经过股权分置改革已经高度市场化了。
我们这次做的不好，跌成这个样子，一个就是机构投资者不行，半年前你所看到的因素哪个不在了？中国的城市化过程，中国世界加工厂，从制造中心向设计中心转变，人口红利都不在了吗？人民币升值这也是一个非常重要的因素，现在人民币加速升值，为什么下来了呢？所以这些东西，大家的看法为什么又180度大转弯？
我们发现去年年度报告，4千点到8千点，现在没人敢谈4千点，中国合理的价位在5千点，去年我说4千点是合理的，去年经过50%的上市公司上市，今年上半年又有30%左右，我觉得5千点是合理的，能够把股市做得高，这是本事，这是管理有方，投资者有信心，这是好事，好像似乎越看越便宜，这是好事嘛，大家得想想这个道理。
韩志国：李振宁说5千点的价格是合理的，我觉得，我真的不希望股市天天跌，为什么呢？现在只要一跌，所有人都赔，所以在中国看空确实是非常痛苦的。
我跟方泉我说好久好久，出去的时候我就跟他说，要跌到2500，他不相信，而且没有人相信，春节的时候我给身边的做证券的朋友们，当然很多都是老总，我跟他说，要跌了，没有任何人放在心上。
去年我说登上5千点收获终点，今年我说股市的牛市已经到了，漫漫熊市已经到来，没有任何人相信，所以你说什么点位合适，没有一个合理的说法。这个市场的合理标准没有规定，是不同时期不同的环境下不同的走势来确定的。
当然，你说现在中国，经济现在这个状况，大小非，这个判断我也不希望应验，但是股指期货要推出来就很难说了，我认为这个市场还要下去，下去以后会在底部里面。
张卫星：不要低估大小非的问题，一腔热情，看到了前景。一定不能回避问题，大家看看自己的思考过程，如果你低估了这个影响，你一定会受损失，这个毫无疑问。尤其是大小非的问题上，我们三个人都特别一致。
韩志国：奥运没有结束之前这一轮的卖点特别重要，千万不要赔了这一轮…
方泉：刚才我说的经济跟股市的关系，其实我认为2500点下跌，有两个因素。
国际因素就是次债危机，国内这个就不用再说了，就是我们股市赖以存在的经济环境是不是发生变化了？
这个经济环境既有国内的又有国外的，因为中国正在走向全球化，所以无论涨得多高的时候，还有跌得多低的时候，我们有一种理财的手段或者说，那一句话叫宏观经济跟股市的关系就是狗跟人的关系，但是有时候跑到人前面，有时候跑到人后面去，但是最终这个狗是由人来牵着的，宏观经济是人，股市是狗，咱这股市无论是2千点还是6千点的股市都是一条狗，既然是一条狗，我们牵着狗也好，牵不动也好，都当成我们生活中的一部分，别当成生活的全部，涨了就欣喜若狂，跌的时候悲痛欲绝。
主持人权静：现在股改有遗留问题，大家都统一，那下一步应该怎么做？
李振宁：关于大小非的问题，小非的话其实消化得差不多了，对于大非，虽然国资委有自律，上市公司有自律，但是从证监会的角度来讲，还是要有一个规则，什么情况下要解除股份。
比如国外要提前公告，在你的业绩发生巨大变化的时候也要公告，整个导向上要来讲，如果哪一家上市公司就想卖流通股，你趁早别上市，要有一定的规定和约束，这是必要的。
第二条，我们要想让股市上去的办法多得不计其数。
第三条，可以用融资融券，该推就推，这也不完全是救市，是一个成熟市场的标志吧，大家都进行交易。
第四条，股指期货在这个时候如果能推出来，都是一个市场，都可以让股市涨一千点的东西。
第五条，基金。
第六个，改变一下银行体系的方式，比如说大股东可以用股票按照平均市价多长时间做抵押，而不要按照净资产做抵押，这样改变了大股东的行为方式。中国想让股市涨就是看管理层愿不愿意选择或者怎么样选择。
韩志国：很希望我们的股市有一个大的转变，但是这个希望还是很渺茫的。
主持人权静：有没有措施呢？
张卫星：大小非的问题我个人感觉如果市场预期明确了，再涨1千点，反弹起来也是10分钟的事，但是命运还是掌握在政府管理层手中。如果按照现在的这个形势去做，大小非真正形成一种市场价格，我认为对市场，跟韩老师看的一样。举个例子股权分置改革就有一点像做手术，三年前是打开了，缝不上，让自己长，这就痛苦了，把这个瘤子拿走了，但是不缝合。所以现在股权分置改革已经解决完了，大小非的减持问题政府要作为，不能回避问题，这是我的一个观点。
而且大非的问题相对比较集中，因为我们行政力量很强，只要出台相应的政策就可以把这个问题全国范围内统一起来。
小非你可以不用管，一些老板你可以限制，而且都不是主流。这个问题怎么解决呢？股权分置改革成功的经验我觉得还是要社会提供一些智慧，这个东西，我觉得现在就是缺乏一些论证、研究和探讨，大家都寄希望于政府管理层，如果政府管理层没有做准备工作就搁置了。或者说只有变成危机了才会解决，这样就很麻烦，整个市场都痛苦。
我就建议政府在这方面应该做一些民间的研究也好，想一些办法，这个非流通股的事情只要明确了，这个市场就会好起来。
方泉：简单回顾一下下跌的舆论反应。
6千点到5千点，下跌大家归于次债；5千点到4千点责任大家归于是圈钱；4千点就是大小非的问题，产业资本参与了资本市场的定价权；那么到3千点以下，我接触的人说，还有舆论的反应，更多的认为3千点下跌的时候，大家没有信心的时候，主要讨论的是中国经济是否出问题？
如果说我们改变市场趋势，我不认为单单是某一个方面，无论是股市本身的，大小非问题的，还有交易市场的，某一方面出现一个政策改变趋势，根本的趋势就是刚才我提到的，是不是中国的经济进入了高膨胀低增长的阶段，最有效的办法就是改变我们的宏观经济政策，货币的政策，这个可能比解决大小非这一个问题更有效。因为我刚才讲了，3千点的时候，大家更多的讨论的是经济的问题。
张卫星：这一点我不赞成，因为中国的股票市场很大程度上和我们的政策，关于股市直接的政策是有关的，宏观经济的政策影响不大。
为什么呢？我们在2001年到05年，四年中国的经济增长速度非常快，但是股市暴跌了1千多点，这个问题你解释不了。
我们存款准备金率也是一样，在牛市的过程当中一直在提，都是从紧的政策，所以你动用了宏观的政策，把股市扭转过来，在中国股市是不现实的，因为过去的中国股市从来不是经济的晴雨表。
韩志国：预期有改变，最根本的就是预期要有改变。
张卫星：还是在大小非这儿，先要解决的是股市本身自己的问题，先把内因问题解决，外因才会体现出来。用外因影响内因的事。
韩志国：拉肚子吃感冒药(笑)。
李振宁：这里面还是我说的，这么大的暴跌实际是反映我们的机构投资者不对头。管理者不对头。我们嘲笑越南，但是最近一个月人家涨了33%，中国则勇夺跌幅第一。还是中国的政策不对头。
另外中国投资者的行为有问题，股市越火爆的时候，越找好的因素看，一看满眼都是利多。
还有人讲通胀无牛市，那通缩有牛市吗？
在我看来，通缩拿货币，因为所有的工厂，所有的成本都会降低，买了房子跌了，那么货币为王，通胀的话为什么也是熊市，通胀也是熊市，通缩也是熊市，那无用牛市，那就别做了。
我再补充一点，我认为实际上这个并不是说我们经济真像大家想的那么坏，而是在一个熊市的气氛中，在股灾的气氛当中，政府没有给你足够的信心之下，我们的投资缺乏经验的机构投资者信心崩溃。
主持人权静：有没有具体的措施。
韩志国：这就是措施，还要什么措施，该要创新的就要改进创新，4月25号到奥运会还有几个月？这几个月失去是不可多得的，股指期货，你该推就推，结果现在都在谈奥运。
主持人权静：好，我们讨论了这么久，刚才刘纪鹏老师又给我们传过来了一个录音，我们一起来听一下。
刘纪鹏教授VCR第二段:
A：在解决认识问题的基础上，我想技术问题就好解决了。中国的资本市场，一不缺钱，二不缺基本面。基本面是指国家的宏观经济面和上市公司业绩的微观面，还都在，因此根本不用所谓的救市。只要决策部门和监管部门思想认识对头，技术方法得当，中国的股市就会立即恢复理性、激情和繁荣。为此，我提出五招顾市。
历史上有三顾茅庐，我这里提出五招顾市。第一，要彻底摒弃把股市当坏孩子，只能利用限制改造的不正确认识，为股市是好孩子正名。同时表示，股市是未来中国改革开放30年的主战场，明确中国未来将建立以证券金融为主导，以资本市场为基础，和资源优化配置的主战场的现代金融体系。同时如果能够温总理或尚主席去视察北京，或者在地震灾区灾后重建工作的过程中顺便走访都江堰，成都的一两家营业部，对我们的股民投资人，不论是在抗震救灾的过程中，还是在国企脱困等一系列的支援国家建设的工作中的良好表现，给予充分的肯定。
第二，应该建立中国政府的金融首长负责制，成立中国资本与货币政策统一协调委员会，可由一行三会和财政部组成，必要时还可以考虑特别会议吸收国资委参加，当然前提是国资委应放弃其出资人地位，而明确其是单一的国有资产监管者身份。要让大家都知道，中国的金融如此重要，它的成败优劣，是由哪一位首长在对中国的金融负责。货币与资本的政府协调委员会是权威的协调机构，而不是简单的部门之间，各自从自身利益出发的一个简单协商机构。
那么第三，证监会的负责人应该择机和国资委的领导充分沟通，并向国资委明确表示倡导国资委能对858家的国有控股上市公司的第一大股东，能够以在股市5000点，在6000点时的个股的股价为第一大非股东所持股份的可流通的底价，即由各大股东自愿表示并公开信息披露，交易所锁定，市场投资人来监督，第一大非股东所持的股票，只有在这个5000点至6000点可流通的基价之上才能卖出，低于这个价格，高于这个价格就自动打开，低于这个价格就自动锁定，所有的第一大非的股票都将在这个预设的可流通底价之上，才能够明确流出，而这个底价可考虑与中国股市在5000到6000点时的大盘时个股的价格水平为一个基准。国资委的领导应该明确表示不忘股市对国企脱困的养育之恩，并明确未来国企的持续发展整体的改造还要再仰仗股市的感谢之情，国企要与中国资本市场比肩双行，共度难关，共享繁荣，共创辉煌。
那么第五，同时，第四点里面同时，证监协会则应号召所有上市公司的第一大非股东，特别是民营上市公司的第一大非股东，要向国有上市公司的做法学习，同样的大非流通的模式。而证监会则应彻底摒弃锁一(扒)二的懒汉做法，倡导用价格锁定取代时间锁定，同时宣布对大非价格锁定的上市公司开辟绿色的融资通道，优先考虑其再融资和公司债以及可分离可转债的多种融资方式。
第五，要全面在中国上市公司中推出以期权为主的股权激励制度，指出当前是上市公司搞期权为代表的股权激励的最佳时期，因为大盘点位较低，要让上市公司的管家，指高管人员与东家，指第一大非的股东，能够之间建立有效的股价制衡机制，要让上市公司股价的高低与管家所持有的三五年的期权挂钩，与股票的收益成正比。届时，第一大非的股东即东家要想抛股，就会造成股价的下跌，直接减少管家的股票期权收益，期权变成废纸，而股民有了管家，就不再怕东家大非的抛售，同时对一股独大的民营上市公司应要求其尽快建立职业经理人制度。
我想，在这样的一个上述五招顾市的背景下，我想中国股市就能够实现振兴，如果觉得这五招不管用，我愿在此立军令状，一不要国家的政府救市，任何(凭准)基金类的救市资金，二也绝不需要印花减税。如果尚福林主席、范福春副主席能请我去给他们当助手，给我一个月的时间，我就能让股市恢复理性、激情、繁荣的初步目标，股票恢复到4000点以上，若实现不了，本人愿两项承诺：一，鉴于说了空话，我愿向政法大学提出不可撤销之教授博导的辞职书，辞退公职，隐退于野，从此不再对中国股市，从此在中国股市闭嘴收笔，不再说话。我想，谢谢大家。
新法和解决的办法，股改这个话题我们十年前就在讨论，讨论到今天，其实也还远远没有结束，但是我们今天直播好像要结束了，那后面我们会给现场的记者朋友们一些时间，大家有什么问题可以向我们嘉宾来提问。
主持人权静：刚刚拿到最新的消息，证监会今日宣布，即日起大小非减持情况将在中国证券登记结账公司披露，市场盼来唯一一个救市机会，这对股市会有怎样的影响？
韩志国：现在证监会给市场传递的信息本质是让市场消化，别指望政府会锁大小非，推迟大小非的时间。
主持人权静：会不会起不到什么作用？
韩志国：根本不是什么救市，你不公布你整个减持过程当中你不会转变性质，只不过是一个改邪还没有归正的过程，本来要做一直没有做，现在做了。越来越清楚地看到，通过证监会的途径来推迟大小非的解禁时间，不会有什么变化。
主持人权静：那短期呢？
韩志国：这个行情不会太大，小行情不是大行情，短行情而不是长期的行情，结构的行情而不是整体的行情，对股市的长远影响不会很大。
方泉：就是一个完善信息披露工作的一项制度，不是利好的，也不是利空。
张卫星：是一项制度，但是这个制度解决来讲，的确我觉得是比较明确的。非流通股价格形成一定要通过市场化来解决，证监会这个层面上已经没有多余的工作做了，这很清楚。信息披露更清晰。我解读的话认为这件事情的确就是说市场对大小非的反映，证监会给予清晰的回应出来了。
张卫星：不是你预期的利好，就是说得直白一点，不是主持人希望的利好。
李振宁：反正我觉得是这样，他把信息更加规范，更加透明，这也是证监会应该做的一个工作。另外如果说未来假如还有信息要公告，这些在某种意义上，实际上是说你这个公司的股票，如果你想恶意卖出实际上很难。
通过制度的安排，我想应该是可以慢慢的逼近国外的成熟市场去做的。
主持人权静：到底是不是利好的政策呢？我们现在无论怎么判断可能还没法应验，就往后看吧，后续的行情会怎么发展，我们直播的时间到这里就结束了，我们把现场的时间留给记者朋友们。
知钱俱乐部的会员：专家讲的各有各的道理，韩老师说的大小非的问题，我觉得确实是非常严重的问题。
一刀切并不是好办法，其实好多问题都一刀切，股市也一刀切。咱们今天讨论的就是股市的方向问题，在我看来就是一个资金和筹码对簿的过程，对于大非的逐步释放要找一个解决办法，根据愿景去释放可能是其中的一个办法，或者说根据各个企业不同的情况去找一个适合自己的方法。
韩志国：他说的是有道理的，现在张卫星说的，05年股权分置改革的方案，现在形成这样的格局，可以想见，现在如果说国有股再锁，那就是新的股权分置改革，如果不推迟大小非解禁的时间那就是判死刑，立即执行。问题是数量太大，时间太集中，所以如果说推迟国有股解禁时间，主要是拉开这个过程，现在有一点马上可以做。
张卫星：现在我们有三个思路，五年以后再考虑这个问题，刘老师是说5千点作为一个标准，高过再减持，低过不减持。
刚才提问的这位先生说根据业绩的情况，好的业绩我允许你减持，差的业绩我不让你减持，没有减持的权利……诸如此类的问题，我个人觉得这都实现不了，因为卖股票的权力非常自由，像国外几分钱可以卖，业绩亏损我也可以走，韩老师可执行的层面就是越来越要延后，刘老师的观点我觉得5千点为什么不是3千点、4千点，这是刘老师自己拍脑门子定的，科学的合理性在哪儿？就是这些问题都有问题，至少民间的智慧对于大非的解禁让市场减持的预期开始有了，这个是政府应该做的，把这个事情集中起来，就是大非怎么减持，用什么样的方法让全中国的股民都预期稳定了，而不是说今天闹心，就是把这个闹心的问题解决了就好办了。
李振宁：大小非的问题不是一个主要的问题，不必看得太重。全世界都有人买，所以从现在来讲，大宗交易的方法完全可以，我认为现在这个方法没有什么根本性、本质性的错误。
而且原来股权分置承诺的那一块，我都讲了，当时总的市值只有2万8千亿，现在起码有20万亿，所以那些措施都管不到中石油、工商银行、建设银行，他们都是正规的上市，还是按国际惯例，我全部照美国的成熟市场基本我走一遍，然后国资委管，这都是大家在熊市的氛围当中想出来的，真正涨上2千点的时候，大家又不看这个东西了，所以这个东西没有大家想的这么重要。
其实到最后，因为你这样，如果把脑子盯到那个上面会陷入死结，走不出去。最后估值并不取决于它真有这个价值。因为现在很多估值，比如我们基本在香港和股市接轨了，你不买有人买。
中国现在整个公募基金的量，美国有12万亿美元，我们4千亿，如果到那个时候你想卖的话，全世界有的人想买，还是一个值不值这个钱的问题，还是这么一个问题，不是简单的筹码，最后你对外开放，有一个国际定价。
特别是中国，这一次跌的惨，也是和国际连通的，因为我们的大H股基本上都是香港、美国、中国三地上市，所以最后的话它会有一个国际的作用，所以不是说你认为这个东西，没有什么多不多的问题。
这个东西有的时候也是自己想出来吓唬自己，就跟印花税一样，咱们公平地讲，如果说当时4300出了以后，你从此不上4300，那你印花税后来上到6千点的时候，没有人归功于是印花税，后来跌到3千点的时候都怨印花税。
提问：中国证券市场的投资者主体是基金、券商这些资金还是还有另外一个第三方的主体是什么？
张卫星：羊群，大羊群和小羊群，大羊群就是基金什么之类的，遍布全中国的散户，然后就形成了羊群效应。
主持人权静：证监会还宣布6月底由股改带来的现售股份已减低18%，今后的情况怎么样？
张卫星：就一个问题，如果是利好的心态来看个问题，你会发现它是利好，如果你带着利空的心态来看这个问题，你会发现它是利空。这是一个交易。现在才解禁了18%，很多人不愿意卖，利好的。利空的，就是说哎呀才解禁了18%，后面还有82%没解禁了。
主持人权静：您自己呢？
张卫星：作为交易者的角度来讲，才卖了18%，股市已经跌成这样了，还有82%还没卖了，卖完了，就已经没有了。
韩志国：这个数据真实性很值得怀疑，中国证券报说只减持了27%，7月份开会的时候，说才卖了2.77%，所以就说第一个数据是假的，这个有可能是证监会的，这个2.77%是假的，我说我绝不相信。
第二个，现在这个市场的价格决定权某种程度上来说已经不是一般的通货膨胀，现在是大小非在某种程度上决定了股市的定价权。
有一天股市大涨的时候，中国平安卖出了1200万，当天卖出去亏了10%，结果后来中国平安的股价远远低于他卖的价格。
那么大小非什么时候开始会有大抛的时候呢？现在小非也很危险，什么时候它敢卖呢？有可能真的是跌到1千点的时候，因为越来越低，越来越低，越不卖越亏钱，非得他们斩仓了，市场才有希望。2566点，8月8号到了3千点怎么走，肯定会抛，起码抛到20%，涨到3200，再抛到50%，肯定是这么走，所以说现在宣布小非卖得说，因为股市上涨压力巨大。
李振宁：很多人容易妖魔化一些东西，说还会回到以前，比如我做战略投资，当时我投了一个亿现在价值、十个亿，我算帐的时候不能算到以前的那个东西，我还得对账。
韩志国：大非卖了以后再回到二级市场这不可能的，牛市的时候会。上半年整个从银行的钱回去了4.9万亿，为什么呢？为什么去年的钱银行存款全部跑了，第一个银行储蓄往股市和证券跑，现在正好相反，钱往银行跑，为什么？根本不看好。
李振宁：你所讲的这些现象，证券公司从非常火爆到门可罗雀等等等等，正是一个大跌之后即将逆转的信号，因为中国股市不管怎么样还有价值分析，总得有价值分析，我们提出任何指标都有一个对比，现在有H股已经低于香港了，中国平安…
韩志国：为什么低于香港，因为香港没有大小非。H股也没有大小非。
李振宁：你在香港随时可以批，这个说法不对的，香港如果想增发，他非常简单，也非常容易，一两个礼拜就可以决定，只要投资者愿意。中国现在估值已经很低了，不能被一时的东西蒙蔽，当年我记得在93、94年的时候，曾经从1500点跌到底了，但是就借一个题材，一个礼拜650，两个礼拜900，这个怎么了。中国就这么回事，大家这么悲观，过两天一万点了，又没事了，就跟油一样，都是投机的东西。
韩志国：三句话来概括，不怕套，套不怕，怕不套。
李振宁：从长期的观点来看，没事。
你说的小非、大非再挺一年就过去了，人家都卖吗？宝钢都卖吗？工商都卖吗？所以这个东西我觉得很多事情看得稍微远一点，如果您保留三年期贮蓄，五年期储蓄，天天看工商银行还在不在，倒闭没有？稍微长期一点看，根本没有问题。
主持人权静：我们今天的新浪财经经济论坛财经主题沙龙的时间就到此结束了，感谢新浪网友的收看，也感谢现场观众的参与，尤其要感谢我们现场的四位嘉宾，谢谢四位。
(本次活动到此结束)
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